Инвестиции и трейдинг: Формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений - Саймон Вайн

Поэтому сегодняшние заявления о том, что наступление кризиса для многих было очевидно, кажутся больше из области предположений, а не аргументированных прогнозов.

6. Некоторые обобщения о поведении рынка во время кризиса

Цель предыдущего повествования — освежить в памяти читателя известные события, чтобы предложить некоторые наблюдения о поведении рынка во время кризисов.

Первое: кризисам свойственна дискретность предпочтений движений цен в обоих направлениях. Причем размер этих движений зачастую так же непредсказуем, как и необъясним.

Второе: иногда эти движения все же имеют «объяснения», но в таком случае непонятно, как скоро последние могут оказывать влияние на рынок, т.е. неясно, насколько велика задержка между новой информацией и реакцией на нее. Так, ситуация с монолайнами была известна очень давно, но рынок на эту информацию долгое время не реагировал. Затем он отреагировал за один день, и, казалось, эта новость стала основной. Странно: все обо всем знают, но когда именно эти знания преобразуются в цены, непонятно.

Третье: во время кризисов на рынке господствует делевериджинг — отток ликвидности, сопровождающийся распродажей (ликвидацией) активов. Первыми инвесторы ликвидируют лучшие активы, так как на них легче найти покупателей. Это известный факт. Однако менее известным является расслоение инвесторов на международных и местных, с соответствующим расслоением подобных активов. На российском рынке есть рублевые облигации третьего эшелона, которые торгуется по 80–90% номинала, в то время как облигации ТНК (первый эшелон) — по 50%. Причина такого расхождения в котировках компаний с хорошим и средним кредитным качеством в том, что иностранцы ликвидируют свои позиции гораздо быстрее и решительнее, чем российские инвесторы. Они почти не покупали облигации третьего эшелона. Поэтому все, что держали иностранцы, больше упало в цене, чем ценные бумаги менее известных компаний. При ликвидациях вы можете как угодно оценить бумагу — все равно ее никто не купит. Сравнение фундаментальных показателей никого не волнует. На рынке акций и прямых инвестиций происходит то же самое. Недавно автор говорил с известными инвесторами. Они разводят руками: «Ну как компания мирового класса может торговаться по цене две EBITDA?» Но напрашивается вопрос: а почему не по одной, если акции компаний никто не приобретает, ведь цена определяется интересами покупателей?

Четвертое: происходит необъяснимая ротация сегментов. Еще вчера какой-то из них все считали надежным или перспективным, а сегодня его продают, и нет бидов.

Все эти выводы можно выразить в шуточной форме. На балансе компаний активы разделяются на материальные и интеллектуальные. Покупая акцию компании, вы представляете себе трубу, по которой, например, идет газ, и думаете, что акция вырастет ввиду удорожания стоящих за ней активов. Это и есть материальный актив. Надежда — интеллектуальный актив. Так вот, когда все перестают думать о качестве активов и реальных доходов компаний, остается только надежда, что они вырастут. Иными словами, если в вашей голове все материальные активы преобразовались в интеллектуальные, значит, вы уже не способны принимать рациональные решения.

7. Некоторые исторические аналогии

При всей трагичности ситуации следует отметить: мнения о том, что ожидаются великая депрессия и конец света, я слышал не раз. Помню, в 1991 г. к нам приходил консультант, который объяснял, что в соответствии с циклом Кондратьева в Америке наступает депрессия. Тогда, в 1991 г., волна массовых банкротств банков была гораздо выше, чем сегодня. Тенденция объяснялась многими причинами. Одна из них: инвестиции в облигации компаний с низким кредитным рейтингом. Этот рынок был создан в 1980-е гг., но уже в 1988 г. 50% облигаций оказались в дефолте. Кто их покупал? Малые и средние банки и страховые компании. Тогда разорилось больше тысячи таких банков, поэтому в конце 1990 г. конца света ожидали абсолютно все. Объяснение этой паники было очень простое: банки уже обанкротились, и теперь очередь за страховыми компаниями. Говорили, что банкам правительство помогло, а на спасение страховых компаний в Америке денег не хватит и будет депрессия. Все еще помнили, как в 1987 г. индекс Dow Jones за один день упал на 23%. Ожидали, что это вот-вот повторится и ознаменует начало конца200.

Тогда и в Европе была ужасающая ситуация. Немцы списывали все на национальный пессимизм, но при этом добавляли, что теперь они не просто, как обычно, пессимистичны, но и депрессивны.

Однако в итоге все улеглось, обошлось рецессией, и сегодня мало кто помнит сложившуюся в те годы ситуацию.

Сегодняшний кризис реально более сложный, но и его детали через 20 лет будут вспоминать с трудом. Тем не менее даже в этом случае информация об огромных финансовых усилиях, которые будут потрачены на выход из кризиса, останется в истории (см. таблицу 3.1).

Все надеются, что благодаря такому объему государственной помощи мир избежит депрессии. О ней в 2009 г. говорят многие, так же как еще в конце 2007 г. аналитики считали, что даже суровая рецессия типа 1990-х гг. маловероятна. При этом проводят сравнения с последней депрессией (начавшейся в 1929 г.). К сожалению, у обеих ситуаций много общего. Например, в 1929 г. комментаторы тоже считали, что коллапс рынка — временное явление, поскольку экономические показатели были очень благоприятными. Однако в течение двух-трех месяцев после того, как он произошел, рухнули целые отрасли.

Тем не менее вхождение в кризис в этот раз заняло больше года (между отказом BNP в августе 2007 г. выдавать инвесторам деньги и банкротством Lehman Brothers в сентябре 2008 г.), в то время как в 1929 г. прошло всего полтора месяца между появившейся слабостью рынка акций и полномасштабным коллапсом. Иными словами, по сравнению с тем временем мировая экономика сегодня была в лучшем состоянии, несмотря на огромные потери на рынках долгов, появившиеся за этот год.

Однако в 1930-е гг. руководство мировых держав было идеологически разобщено, в то время как теперь большинство стран координирует меры по выходу из кризиса.

Правительства вооружены рекомендациями, разработанными за годы анализа предыдущих рецессий, которых не было у правительства Герберта Гувера в 1929 г.

Наконец, покупательный спрос теперь существует по всему миру, облегчая задачу выхода из кризиса на региональном уровне.

Таким образом, наши шансы преодолеть рецессию сейчас гораздо выше, чем 80 лет назад.

Глава 3.3 ВЛИЯНИЕ КРИЗИСА НА РАЗНЫЕ РЫНКИ

1. Влияние кризиса на рынки акций

Экономика США доминировала в международной экономике на