Инвестиции и трейдинг: Формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений - Саймон Вайн

количество ограниченно, банки стали выдавать кредиты заемщикам более низких категорий, пока не достигли уровня субпраймовых заемщиков.

Таким образом, новые инвесторы способствовали возникновению пузырей, косвенно удерживая долгосрочные процентные ставки ниже оправданных уровней и напрямую стимулируя ипотечное кредитование (рисунок 3.4).

Кстати, однозначного определения субпрайма не существует. Это объясняет, почему долгое время аналитики и правительства ошибались в оценках масштабов кризиса. Даже посчитать возможные потери оказалось очень сложно, ведь уже через год после начала кризиса одни считали, что объем потерь не превысит $700–800 млрд, а по подсчетам других убытки могли составить $3 трлн. Такая разница в оценках, возможно, объясняется тем, что авторы этих прогнозов включали в субпрайм разные классы кредитов. Так получилось, что уровни риска у разных классов заемщиков и кредитов разные, а название одно — субпрайм. Из-за этого разнобоя в расчетах во многом и возник кризис доверия: никто не понимал, какой риск у других.

3. Краткая хронология кризиса

В феврале 2007 г. HSBC объявляет об увеличении резервов под потери по «плохим» ипотечным кредитам (тогда слово «субпрайм» еще широко не использовалось). Вслед за этим американский рынок акций рушится и тянет за собой все рынки мира. Но через несколько дней он восстанавливается и кажется стабильным до конца июня, когда хедж-фонд, который принадлежит банку Bear Stearns, объявляет о значительных убытках по ипотечным кредитам и заявляет, что они, скорее всего, объявят о банкротстве и т.д. Опять начинается определенная паника, но и она постепенно сходит на нет. Но в этот момент в августе S&P снизил рейтинг большей части банков, причем сразу на восемь уровней. Это был беспрецедентный по глубине пересмотр рейтингов, предвещавший миллиарды долларов убытков. Их потенциальные оценки расходились от $50 до $500 млрд.

Иными словами, кризис начался, поскольку стало ясно, что рынок потерял доверие к рейтингам, т.е. к качеству инвестиций.

Наступает 9 августа. Все в США помнят этот день благодаря очень колоритному ведущему Джиму Крамеру, который вел популярную программу «Безумные деньги» на телеканале CNBC. Он кричал, заочно обращаясь к главе ФРС: «Бен, проснись! У нас Армагеддон!» Благодаря Крамеру 9 августа считают днем начала кризиса.

Этот последний момент наступил, когда рынок начал понимать потенциальный размер проблем с SIV189 и похожих на них структур — кондуитов, да и всех инвестиций в структурированные продукты типа сделок по секьюритизации и CDO. До этого времени SIV и кондуиты не попадали в поле зрения финансовых рынков из-за узкой области их применения и высокотехнологичного характера инвестиций, хотя они и играли огромную роль на рынках сделок по секьюритизации и CDO. В результате объявления S&P о понижении рейтингов на балансах SIV оказались активы не c высшим рейтингом, которые они не имели права держать по уставу и должны были немедленно продать.

Осенью, когда уровень проблемы на рынках структурных долговых инструментов поняли все сегменты рынка, стало также ясно, что SIV в значительной степени не являются независимыми компаниями и принадлежат создавшим их банкам. Активы, которыми владели SIV, продать в той ситуации было невозможно; получалось, что SIV отвлекали из банков драгоценную ликвидность на рефинансирование. Кроме того, возникла угроза, что банки должны будут перевести эти активы на свои балансы, выкупив их у SIV. Размер потерь банков в результате этого перевода рынок оценить не мог, и все его сегменты охватила паника. Однако в этот момент правительство США и правительства Европы приняли ряд мер по улучшению ликвидности рынка и предложили план выхода из кризиса, который на тот момент успокоил рынки.

Тем не менее уже в конце ноября началась следующая стадия, которая была связана с монолайнами190. Несмотря на анализ, проводимый ими до заключения сделок, оказалось, что и они сделали ошибку вместе со всеми остальными. Сложилась ситуация, когда монолайны (страховые агентства) тоже могут потерять рейтинг ААА, и тогда все застрахованные ими облигации упадут в цене. В тот момент все пенсионные фонды, которые купили эти облигации, не могли их больше держать в портфелях. Эти облигации к тому времени тоже оказались на балансах банков. Если облигации падали в цене, то происходила переоценка капитала банков в размере снижения стоимости их активов (вложений). Это уничтожало капитал банка и потенциально делало его банкротом. Но ирония заключалась в том, что о проблеме монолайнов те, кто занимался этим бизнесом, знали еще в августе 2007 г., а рынок акций начал из-за этого падать в начале января. Но в конце января рынки снова успокоились, ЛИБОР упал, тем самым сигнализируя, что банки стали друг другу доверять.

Тем не менее дефолты по кредитам, которые являлись обеспечением ипотечных облигаций, росли. Это привело к тому, что в марте 2008 г. рухнул Bear Stearns, активно инвестировавший в них. ФРС удалось спасти его от банкротства, предоставив заем на его приобретение J. P. Morgan.

Также возникли серьезные проблемы у американского инвестиционного банка Lehman Brothers. Один российский инвестор рассказывал, что был настолько уверен, что эти два банка не уйдут в дефолт одновременно, что, когда было максимальное падение Lehman Brothers, купил его акции. Когда к концу дня паники по поводу судьбы этих двух инвестиционных банков стало известно о спасении Bear Stearns, он заработал на этом вложении 40% за один день. Весной 2008 г. инвесторы еще покупали и на этом зарабатывали, но в ноябре ситуация поменялась и надеяться на прибыльные «отскоки» стало страшно! Итак, весной рынки снова успокоились. Даже начались разговоры о том, что они, возможно, достигли дна. Такому улучшению настроений способствовало то, что весной 2008 г. американские экономические показатели не подтвердили рецессию. Экономика США продолжала расти.

Но надежды рынков снова оказались обманутыми. Как стало понятно позже, кризис вступил в еще более опасную фазу. Началась она с ухудшения показателей ипотечных агентств191 Fannie Mae и Freddie Mac. Их действия на протяжении предыдущих нескольких лет признаются колоссальной ошибкой. В статье New York Times от 1999 г., электронную копию которой летом 2008 г. все банки пересылали друг другу, говорилось о том, что администрация Билла Клинтона оказывает огромное давление на эти компании, чтобы они начали кредитовать людей с низким материальным уровнем. В статье приводились мнения экспертов, предрекавших, что такая политика закончится крахом этих агентств и налогоплательщики будут вынуждены их выкупать, а это, в свою очередь, повлечет крах системы финансирования США. Те читатели, которые захотели бы дальше пройти по ссылкам, обнаружили бы, что почти то же самое писали и в 1992 г. во время предыдущего кризиса, связанного с агентствами. Однако воля