Инвестиции и трейдинг: Формирование индивидуального подхода к принятию инвестиционных решений - Саймон Вайн

ЦБ и продавал их за доллары, на которые покупал еврооблигации, входящие в ломбардный список Центрального банка Российской Федерации (список компаний и инструментов, под которые ЦБ готов предоставлять финансирование). В этой ситуации повышение ставок по рублям, по которым ЦБ предоставлял ресурсы, или снижение объемов последних автоматически вело бы к укреплению рубля, так как всем одолжившим у ЦБ было бы очень дорого финансировать рублевые займы, и они стали бы ликвидировать позиции. ЦБ действительно начал пользоваться этими механизмами, когда курс рубля упал до заранее объявленного им минимума.

Во всех странах была своя специфика поведения регуляторов, которая, скорее всего, и оказалась более важной, чем чисто рыночные факторы.

4. Некоторые аспекты функционирования компаний и инвесторов в моменты кризисов

Инвесторы, как правило, мало общаются с представителями корпораций. Это приводит к тому, что им сложно судить о том, что происходит вне мира торговых залов, ограниченного экранами информационных агентств и печатной прессой. Поэтому мы хотели бы обратить внимание читателей на то, что случается в корпорациях в моменты кризисов.

Основным выводом из кризиса является то, что, когда он начинается, компаниям очень сложно перестроиться. Уровень стресса персонала зашкаливает. Многие из тех, кто пришел в компании на волне благополучия, не могут совладать с собой, и в их мышлении наступает ступор, или они начинают делать не свойственные им ошибки. Другие не обладают знаниями о том, как трансформировать бизнес в новой ситуации. Могучие управленческие структуры оказываются буквально на плечах нескольких людей, которые способны перестроиться и не боятся принимать решения, чреватые ошибками и немедленной потерей работы.

И вот к этим специалистам начинает стекаться информация. Например, к главе банка, который начинал свою карьеру в розничном бизнесе, приходит менеджер инвестиционного подразделения, доросший до своей должности за заслуги в продаже акций, и сообщает, что, судя по оценкам управления рисков, подчиняющееся ему теперь подразделение, торгующее производными на валюты, потеряло много денег. Глава банка немедленно вызывает представителей управления рисков и валютных производных. Первые говорят, что, по их оценкам, трейдерам не удастся закрыть позиции без колоссальных убытков, вторые утверждают, что ситуация управляемая. Оценки потенциальных убытков расходятся в… десятки раз! При этом руководитель банка впервые слышит все эти термины, а глава инвестиционного подразделения лихорадочно пытается вспомнить, что они значат. Ситуация усугубляется тем, что все четверо говорят на разных профессиональных языках, используя похожие термины, которые означают разное во всех четырех областях экспертизы. Проходит несколько дней, пока начинает вырисовываться реальный масштаб убытков. Все это время службы банка пытаются найти информацию, необходимую для нахождения справедливой оценки рыночных, кредитных и операционных составляющих вскрывшейся проблемы. Одновременно к главе банка приходят еще несколько руководителей подразделений, в работе которых он детально не разбирается, и докладывают о срывах в своих областях. И каждый раз контролирующие органы расходятся с производственными подразделениями в оценках потерь, и каждый раз все используют узкопрофессиональные термины, и каждый раз приходится придумывать, как проверить оценки. Все это происходит на фоне усиливающейся неразберихи во внешнем мире. Если вернуться к проблеме сложности преодоления банковского кризиса, начавшегося в 2007 г. в области производных, то с учетом приведенного примера становится понятно, что происходило в это время в кабинетах высших руководителей банков и насколько им было сложно на протяжении длительного срока разобраться в масштабе все новых проблем.

Иначе говоря, инвесторам нужно понимать, что кризис — это не только сложная экономическая ситуация, но и возрастающий риск появления управленческой неразберихи, которая может продолжаться сколь угодно долгое время. При этом представители компаний, скорее всего, будут не полностью отражать истинное положение вещей, хотя бы потому, что его как следует никто и не знает.

Как уже упоминалось в нашем примере из банковской сферы, даже если нет проблем с менеджерами, оказывается, что управление усложняется недостатком информации. Скажем об этом несколько слов. Независимо от того, какую часть цикла своего развития проходит компания, одна из самых сложных проблем для бизнеса — сбор правильной информации о собственных операциях. Для этого годами выстраиваются очень сложные системы. Но задачи кризисного времени не совпадают с задачами, которые компании решают в «мирные» периоды». У менеджмента уходит время на формулирование новых отчетов, для того чтобы точнее отражать ситуацию. Так, резко возрастает необходимость в отчетах, оценивающих кредитоспособность потребителей. В обычные времена они не так важны, поэтому именно в кризис начинается поиск достоверных источников подобной информации. Затем возникают проблемы с ее мониторингом, так как, например, оценка кредитоспособности во время кризиса должна проводиться чаще, чем, как обычно, раз в полгода; кроме того, приходится искать новые источники независимого подтверждения этой информации. Иными словами, характер и сложность ее получения в новых условиях резко меняются, а новые процедуры в условиях кризиса сложно как разрабатывать, так и внедрять.

Дополнительный хаос вносится увольнениями, поскольку оставшиеся сотрудники не могут понять, как хранилась информация у их бывших коллег.

В это время менеджменту тоже приходится тратить огромное количество времени на переговоры с банками о предоставлении финансирования. Банки, со своей стороны, требуют новые типы информации и втягивают корпорации в бесконечный торг по поводу условий.

Таким образом, даже если к моменту начала кризиса компания не имеет крупных проблем, она на время становится полууправляемой. Те, кто не видел остекленевшие от стресса глаза менеджеров, не могут оценить критичный уровень проблемы, которую незаметно для себя наследуют инвесторы. Именно поэтому так важно, чтобы они обращали внимание на то, что среди менеджмента должны быть люди, когда-то прошедшие через подобные испытания.

Инвесторы в акции в это время вынуждены в срочном порядке пересматривать свои методологии оценки компаний. Они начинают все больше интересоваться состоянием их ликвидности, т.е. трансформируют свою методологию из оценки роста стоимости компании в сторону ее стандартного кредитного анализа. Но и эти навыки быстро не формируются, а в свете вышеизложенного любые оценки в такие моменты объективно имеют значительные погрешности.

Инвесторы в облигации начинают концентрироваться на ликвидационной стоимости компаний. Они также ищут подтверждения тому, что акционеры имеют возможность найти дополнительные ресурсы. Самым страшным кажется обнаружение у компании скрываемых ранее долгов. В конечном итоге кредитный анализ сводится к анализу ликвидности, причем с акцентом на краткосрочную. Только через несколько месяцев после начала кризиса компании начинают поставлять более или менее надежную информацию о своих ожидаемых продажах, реальных денежных поступлениях (кризис заставляет менять условия оплаты поставок), вероятностный анализ переговоров о перекредитовании и т.д.

Таким образом, в то время как аналитики на рынках акций пробуют понять кредитную составляющую компаний, в большей мере, чем раньше, кредитные аналитики фокусируются на анализе